L'ETF et le mythe de la gestion passive

Un indice boursier est souvent présenté comme un simple reflet du marché. C’est inexact. Un indice est avant tout un ensemble de règles méthodologiques qui définissent, avec précision, ce qu’il contient et ce qu’il exclut. Ces règles portent sur les pays ou zones géographiques représentés, la taille des entreprises retenues (grandes, moyennes ou petites capitalisations), la manière dont chaque titre est pondéré dans le portefeuille, la fréquence à laquelle l’indice est rééquilibré, et les critères d’exclusion. Ce n’est pas de la passivité, c’est de la méthodologie.

Deux indices portant le même nom générique peuvent ainsi aboutir à des portefeuilles sensiblement différents. La démonstration la plus simple reste la différence de composition entre le MSCI World et le FTSE Developed World.

Ces deux indices sont les plus utilisés en Europe pour s’exposer aux marchés développés mondiaux. Le MSCI World contient 1 311 entreprises réparties dans 23 pays. Le FTSE Developed World en compte environ 1 972 dans 25 pays, soit près de 50 % de titres supplémentaires. Ces écarts ne sont pas anodins : ils traduisent des choix méthodologiques différents sur la définition même d’un marché « développé ».

Une partie de cet écart s’explique par des seuils de capitalisation différents. Le MSCI World se concentre sur les grandes et moyennes capitalisations, mais applique des seuils plus stricts à l’entrée. Le FTSE Developed World intègre davantage de valeurs de moyennes capitalisations, ce qui élargit mécaniquement son univers. Concrètement, les entreprises présentes dans le FTSE mais absentes du MSCI sont en majorité des sociétés de taille intermédiaire, moins connues du grand public mais représentatives de secteurs entiers de l’économie mondiale.

La différence la plus frappante reste cependant géographique. La Corée du Sud et la Pologne sont classées marchés développés par FTSE, et figurent donc dans le FTSE Developed World. MSCI classe ces pays dans les marchés émergents, ils sont donc absents du MSCI World. Un investisseur qui choisit l’un ou l’autre de ces deux indices n’aura pas la même exposition à Samsung, à Hyundai, ni plus largement aux entreprises coréennes et polonaises.

Les performances à long terme restent proches. Mais l’exposition géographique, sectorielle et par entreprise n’est pas la même. Ce choix n’est pas neutre.

L’introduction en bourse de SpaceX illustre parfaitement l’importance des règles indicielles. Malgré sa valorisation considérable, son poids dans les grands indices reste limité car seule une petite fraction de son capital est disponible sur le marché. Ce que l’on appelle le flottant, c’est-à-dire la part du capital effectivement échangeable en bourse, représentait environ 4 % de la capitalisation totale lors de l’IPO.

Ce qui est encore plus instructif, c’est la manière dont les différents fournisseurs d’indices ont traité cette introduction. Chacun applique ses propres règles. Certains ont adopté des mécanismes permettant d’intégrer rapidement les très grandes introductions en bourse dans les jours suivant leur cotation. D’autres, comme le S&P 500, n’en disposent pas : une décision de comité est requise, et l’entreprise doit être cotée depuis plusieurs mois avant d’être éligible. Quant au Nasdaq, il a modifié ses règles en amont de cette introduction.

Cette modification de règles illustre un aspect souvent méconnu de la gestion indicielle : les méthodologies peuvent évoluer dans le temps. Les fournisseurs d’indices adaptent leurs critères pour rester en phase avec la réalité des marchés, même si ces ajustements restent rares. Derrière chaque indice, il y a donc des choix qui peuvent s’ajuster à la marge, ce qui renforce l’importance de comprendre sa construction au moment où l’on investit.

Résultat : selon l’ETF choisi, un investisseur sera exposé à SpaceX à des moments différents, avec des pondérations différentes. Ce n’est pas de la gestion passive : c’est l’application de règles précises, propres à chaque fournisseur, avec des conséquences réelles sur la composition du portefeuille.

Si les indices classiques obéissent déjà à des règles, les indices ESG (Environnement, Social et Gouvernance) en ajoutent une couche de complexité supplémentaire.

Un indice ESG ne se contente pas de sélectionner des entreprises selon leur capitalisation boursière ou leur pays : il applique des filtres additionnels. Ces filtres peuvent inclure des exclusions sectorielles (charbon thermique, tabac, armes controversées), une notation ESG minimale par entreprise, ou encore une contrainte sur l’empreinte carbone du portefeuille. Pour certains indices ESG, un optimiseur est même utilisé pour déterminer le poids des entreprises dans l’indice, ce qui les rapproche d’une gestion quantitative.

La gestion dite « passive » est en réalité de la gestion indicielle. Elle répond à des règles précises, élaborées par des fournisseurs d’indices comme MSCI, FTSE Russell ou S&P Global, et ces règles entraînent des conséquences directes sur les titres détenus en portefeuille. Deux ETF portant la même étiquette « actions mondiales » peuvent offrir des expositions géographiques, sectorielles et par entreprise différentes.

Avant de choisir un ETF, la bonne question n’est donc pas seulement « quels sont les frais ? » ou « quelle est la liquidité ? ». C’est davantage : quelles sont les règles de l’indice sous-jacent, et est-ce que ces règles correspondent à ce que l’on souhaite réellement détenir ? La méthodologie de chaque indice est publique et accessible sur les sites de MSCI, FTSE Russell ou S&P Global. Elle résume les choix d’investissement que l’on fait, souvent sans le savoir.